地產調控不悲觀 經濟刺激不樂觀

我們一直認為，今年下半年中國經濟增長的復蘇，取決于政府增加投資、銀行信貸相應提供資金支持。我們仍維持這一觀點。但該觀點依賴于兩個關鍵的前提假設：一是房地產行業保持平穩，二是全球經濟不會大幅惡化。在這兩者之間，更重要的可能是房地產行業運行狀況。我們的假設是房地產投資及建設活動不會崩盤，而是會企穩、甚至小幅增長。

房地產方面，今年以來的整體情況基本上與我們的預期一致、甚至略好于我們的預期。我們預計今年整體房地產銷售面積將下跌10%，但近幾月銷售明顯反彈，自年初累計的同比跌幅為6.6%，并且有可能在未來幾個月里企穩。我們的房地產行業研究團隊預計今年房價將下跌5%至10%，目前看來形勢正朝著這一判斷發展，一些城市的房價正在企穩甚至小幅反彈。另一方面，房地產新開工和投資則較為疲弱，前者大幅下跌，后者已經放緩。究其原因，我們認為保障房新開工的統計令房地產數據變得更加復雜(今年官方新開工目標降低了30%)，并且開發商對于是否啟動新項目仍持謹慎態度。不過，由于已經開始施工、尚未完工的保障房和商品房項目還將繼續建設，這應有助于穩定今年下半年的房地產建設活動和投資。

政策方面會有什么變化嗎？一些媒體對近期房地產銷售強勁反彈、人們擔憂房價會再度快速上漲等進行了種種報道。在此背景下，政府也重申了對房地產的調控基調，因而部分投資者擔心政府可能會進一步收緊房地產調控政策。更重要的是，國務院派出了督察組赴16個省市考察地方房地產市場的運行狀況以及調控政策的落實情況。

我們認為，中央不會出臺新的房地產調控政策。關于全國性房產稅即將開征的報道，我們認為目前時機尚不成熟。我們認為政府可能會想要逐步推出房產稅以維持對房地產行業的控制，并以之取代當前的限購令和其他行政手段。不過，鑒于經濟疲弱的現狀，我們認為政府會相當謹慎、循序漸進地推動這個過程。

總而言之，我們預計今年下半年房地產建設活動將會在低位企穩。我們認為房地產不太可能進一步拖累經濟增長，但疲弱的建設活動將繼續抑制建材、大宗商品需求，進而抑制大宗商品價格。

值得注意的是，最近一段時間以來，越來越多的地方政府宣布了宏大的投資計劃，而這些投資計劃通常被稱作“地方版刺激計劃”，股市對此作出了積極回應。

我們的觀點是，不管是最近的重慶、廣東、山西，還是早些時候的長沙、貴州和天津，這些地方政府宣布的投資計劃在本質上十分相近：投資規模很大，但具體細節披露甚少(包括由誰來執行、誰來提供資金等)，因此我們不應將其視作真正的刺激計劃。

盡管地方政府在中央政府和銀行一定程度的支持下增加了投資，但他們進行大規模投資的能力仍受到可用資金的制約。這意味著大規模刺激計劃不太可能實現。對于地方政府而言，其稅收收入受到了工業生產名義增速大幅下滑、企業盈利疲弱(拖累了增值稅和企業所得稅)以及減稅的負面影響；土地出讓收入則受限于疲弱的房地產市場和現行的房地產調控政策；其他主要資金來源銀行貸款則取決于中央政府的信貸政策和銀行對這些項目的貸款意愿。只要中央維持房地產調控政策不變，并且要求銀行對于向地方政府放貸保持謹慎，避免一哄而上，我們就不應將地方政府宣布的投資計劃等同于真實的投資規模。因此，我們認為任何由此類消息引致的市場上漲都無法持續較長時間。

話雖如此，在中央政府以及銀行信貸的支持下，我們對于地方政府投資在未來幾個月穩步增長仍抱有信心。這將幫助穩定整體固定資產投資并支撐經濟增長。我們只是不認為政府會出臺大規模的刺激政策，因此經濟復蘇也不太可能來得十分迅猛。